抑制资产泡沫，一定要把握好度，有些是长期的问题，不能期望短期内得到彻底解决。在经济转型和资本过剩双重背景下，金融业快速发展不可避免，但经济过度虚拟化会对经济健康发展带来更多负面影响。而房地产业除了带动地方政府税收和相关下游产业的投资外，对提高生产率没有丝毫贡献。所以，从阻止实体经济与金融业发展脱节、改善经济分化产业分化的角度看，进一步促进实体经济特别是民营经济发展、抑制金融房地产业过快发展，是十分必要的。
“抑制资产泡沫”罕见地出现在被视为观察中国宏观政策方向最佳窗口的中央政治局会议上：在降成本方面，重点是增加劳动力市场灵活性、抑制资产泡沫和降低宏观税负。
当前，资产泡沫主要指房地产泡沫，导致实体经济利率过高，企业不愿投资实体，转而去买金融产品，或炒房。今年以来，居民购房杠杆率大幅上升。房价一旦下跌，会给银行造成坏账，给居民财产性收入造成巨大的冲击。债市也有类似情况，信用债价格虚高，刚性兑付难以打破，这些都会对实体经济造成伤害。
看上半年经济走势，从稳定增长的思路看，需求和供给两端都不能少。正如中央政治局会议最新确定的，一面适度扩大总需求，一面则要坚定地推动供给侧结构性改革，推动经济结构转型。而扩大总需求离不开投资，尤其在经济艰难转型时要维持一定速度的增长，扩张财政政策，保持一定的投资增长，其作用不可或缺。但是，释放的投资增量必须要引向实体经济。
2014年以来的宽松货币政策和宽裕的市场流动性，使资产泡沫严重，而流动性始终未能充分进入实体经济。这不仅使货币政策失效，还给供给侧结构性改革带来极为不稳定的金融环境。有分析人士梳理了多家银行的年报，发现“信贷资产呈进一步萎缩趋势”在中小银行表现更为突出。贷款在总资产中的占比进一步下降，有的甚至不足30%。由于优质信贷资产难觅，银行不得不把大量资金配置到如信托、证券、保险及资产管理公司发行的信托受益权项目及银行同业发行的理财产品和债市上评级较高的债券，由此逐渐形成一个金融闭环，“货币空转”现象越发明显。
十八届三中全会早已提出，让市场在资源配置过程中发挥决定性作用。但这一改革方向，在执行中步履蹒跚。国内银行业很早就提出要加强金融机构的商业性和独立性，政企分离、政银分离、银企分离。但实情是情况非但没有改善，反而更严重了。此前央行调查显示，国有商业银行至少有30%的不良贷款是各级政府干预所致，还有30%的不良贷款是对国企的信贷支持所形成的。可见，政府、企业和银行之间形成的利益共同体，对银行造成的伤害极深。这种格局不变，实体经济特别是在国企存在的市场风险，将更多传染给银行，势必增加爆发系统性区域性金融风险的可能。
有组数据很能说明问题：自“超日债”违约打破刚性兑付以来，目前共有16家企业发行的25只债券实质性违约，涉及金额超400亿。今年以来已有10家企业发行的18只债券违约，违约金额为169亿。央企、国企债券违约占比近六成。截至上半年，银行间市场债务融资工具存续规模9.3万亿，今年迎来集中兑付高峰期，约有4.45万亿需到期兑付，下半年债券市场将面临较大的兑付压力和再融资压力。
由于前些年的投资泡沫，有名无实的低效资产和庞大的不良债务积累到资产负债表，市场担心现在不处理僵尸企业，经济就有可能陷入资产负债表危机。僵尸企业的关键问题是债务，这已成为金融机构的荆棘。财政部长楼继伟说得很清楚了，政府财政不会轻易兜底，“部分企业债务高，发生违约，但没有爆发系统性风险，政府需要防范发生系统性风险，防止一些大而不能倒的机构发生风险。”
原日本经济产业省官员、CIDEG特聘研究员津上俊哉日前专门介绍了日本处理僵尸企业的经验教训，并对中国处理僵尸企业和产能过剩提了一些建议，比如彻底处理不良贷款；在让债权人履行其责任之前，须让公司股东履行有限责任100%减资；公共财政应发挥更大作用，但财政负担要向中央而非地方政府“倾斜”；加快推进户籍制度和社会福利改革，增强福利制度的可携带性；低效企业停止技术改造等等。这些建议很有建设性，但笔者以为，由于我国僵尸企业大多属于国企，与很多金融机构一样拥有官方背景，因此，有效清理僵尸企业的根本之道，还是痛下决心加大力度推进国企改革。
抑制资产泡沫，首先当然是加强监管，在金融产品供给领域，加大供给规模，提高直接融资比重，使那些金融产品不会出现虚幻的牛市格局。抑制资产泡沫如果处理不当，有可能会适得其反。所以，抑制资产泡沫，一定要把握好度，有些是长期的问题，不能期望短期内得到彻底解决。
抑制资产泡沫要配合去产能等五大改革任务，如措施相互配套，市场就会有比较好的预期，大家长期投资的信心也能增强。比如有银行业反映“营改增”后导致大幅增税，这主要有三方面原因：一是税基拓宽，征税业务范围变广，以往营业税的免税范围变窄；二是税率提升，由营业税时代的5%升到增值税的6%；三是税种变化，从地方税变为国税，税收征管的“弹性”可能降低。前两点对税负提升的影响最为直观；而据实际调研，对银行业税负影响最大的是第三点。多位银行人士表示，后续不排除提高资金价格，把税收加进去的可能。过去五年，银行业利润增速已从36.34%锐减至2.43%。正因如此，中央政治局会议强调要降低宏观税负，而日前的国务院常务会议也强调要确保金融业“营改增”税负只减不增。
在经济转型和资本过剩双重背景下，金融业快速发展不可避免，但经济过度虚拟化会对经济健康发展带来更多负面影响。而房地产业除了带动地方政府税收和相关下游产业的投资外，对提高生产率没有丝毫贡献。所以，从阻止实体经济与金融业发展脱节、改善经济分化产业分化的角度看，进一步促进实体经济特别是民营经济发展、抑制金融房地产业过快发展，是十分必要的。
尽管中国经济政策将会兼顾扩大需求与供给侧结构性改革的平衡，但判断中国经济前景不能局限于投资思维，还应看到中国经济正在发生的结构变化：从“投资社会”转向“消费社会”。据国家统计局数据，上半年消费对我国经济增长的贡献率达73.4%，这个水平已在向发达国家靠近了。在一个有13亿多人口的超级新兴市场，每次消费升级都会对市场带来巨大影响。层次不断提升、规模不断扩大的消费需求，正是我国未来可长期依靠的发展动力。
转自：上海证券报
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