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水泥行业上半年需求超预期增长，但偿债指标偏弱局面短期难改

中国产业经济信息网作者：乔琴张双双时间：2013-09-12

观点简述：受益于基础设施建设投资和房地产开发投资完成额超预期增长，上半年水泥行业样本企业水泥销量总体呈增长态势；另一方面，行业整体产能过剩使全国水泥价格仍承压，加之受年初水泥价格低基数影响，上半年全国水泥均价较去年同期有所下降，不同区域样本企业水泥销售均价表现各异，但总体呈下降态势。在量增价跌的趋势下，上半年样本企业总体营业收入有所增长，利润规模总体出现下降，但下滑趋势逐季改善。未来行业需求有望基本保持，水泥价格在四季度环比改善为大概率事件，预计三季度末至四季度样本企业的营收水平有望延续上半年反弹态势，利润总额随着价格的环比改善将有所恢复，全年利润水平较2012年或基本持平。

尽管上半年企业利润总额同比出现下降，但其整体经营获现状况良好，样本企业经营活动现金流净额总规模同比有所增长。随着行业新建生产线速度的放缓，上半年样本企业投资活动现金净流出规模增速亦明显放缓。另一方面，由于企业兼并重组扩张产能较为活跃，使其实际投资活动现金净流出量仍保持较大规模。

上半年企业全部债务规模延续了2008年以来的增长态势，杠杆率维持在较高水平，总体债务负担仍较重。由于2013年行业投资仍将维持较大规模，在盈利整体承压的背景下，投资增长仍将继续主要依靠负债，行业杠杆率较高局面短期难改。2012年行业盈利能力的大幅下滑使行业偿债指标弱化明显，我们预计2013年行业盈利水平较去年或基本持平，在债务规模继续增长的预期下，企业偿债指标或继续弱化，但仍在可控范围内。

截至2013年8月31日，在A股上市的21家水泥企业以及在交易所市场和银行间市场公开发债的15家发债主体均披露了2013年半年度财务报告。上半年水泥行业需求增长超出年初我们的预期，但在产能过剩的影响下水泥价格仍承压，加之受年初较低基数影响，上半年全国水泥均价同比有所下滑。从样本企业财务表现来看，上半年企业的盈利、现金流和偿债指标等方面的表现基本符合我们之前的预判。

上半年行业需求超预期增长，但在基本面总体承压下样本企业盈利水平仍处在历史相对低位；未来行业需求有望保持，全年行业盈利较去年或基本持平

从水泥及熟料产销来看，样本企业销量较去年同期均有所上涨（部分企业未披露销售数据除外），与上半年行业发展趋势吻合。2013年上半年，与水泥下游需求密切相关的房地产开发投资以及基础设施建设投资完成额均超出市场预期增长，1~6月全国房地产开发投资完成额累计同比增长20.30%，增速超出去年同期3.70个百分点；基础设施建设投资完成额累计同比增长23.65%，增速高于去年同期15.39个百分点。下游需求良好支撑下，2013年1~6月全国水泥总产量为10.96亿吨，同比增长9.67%，增速高出去年同期4.17个百分点，超出年初我们对2013年全国水泥需求增速为6.60%左右的预判。

尽管行业需求超市场预期增长，但在行业整体产能过剩情况下（截至2012年底全国水泥产能利用率约为73.00%），上半年全国水泥价格仍承压，加之受年初水泥价格低基数影响，上半年全国水泥均价较去年同期有所下降（见表1），样本企业上半年水泥对外销售均价亦同比趋降。具体而言，除生产线主要布局在西北地区的祁连山（600720.SH）外，剩余样本企业上半年水泥销售均价出现不同程度下降（部分企业未披露销售均价除外），而生产线主要布局在华北、中南地区的企业销售均价降幅较大。

受益于行业总体水泥产销量水平的提升，20家样本企业中有15家企业收入呈现不同程度增长，上半年样本企业实现营业收入共计884.35亿元，同比增长12.30%，一季度以来行业营业收入增速触底反弹，二季度反弹态势愈加明显；从利润总额来看，受全国性水泥均价下跌影响，20家企业中有12家企业利润总额同比有所下降，上半年样本企业实现利润总额总计80.93亿元，同比下降9.99%，但降幅较去年同期明显收窄，同时数据显示，样本企业利润总额增速的改善主要体现在第二季度。

尽管全国水泥均价下降，但受益于煤炭价格的下跌以及企业通过降本增效等方式节约生产成本，样本企业上半年平均销售毛利率为21.19%，较去年同期微降0.40个百分点，总体较为平稳。上半年样本企业的三项费用收入比同比略增，处于行业政策波动范围内，平均销售净利率为4.96%，较去年同期略降1.35个百分点，行业整体盈利水平仍处在2008年以来的相对低位。

三季度以来，下游房地产开发投资以及基础设施建设投资仍延续了二季度以来较高的增速，我们预计基建投资资金瓶颈有望在短期内得到缓解，投资增速将保持平稳；今年以来房地产企业销售较好，较充裕的房地产企业资金面仍将支撑房地产投资维持目前的位置，三季度末至四季度水泥下游需求有望继续保持良好水平。从水泥产量来看，7月份单月水泥产量为2.12亿吨，同比增长9.08%，1~7月全国累计水泥产量达13.06亿吨，较去年同期增长9.57%，增速高出去年同期4.27个百分点。我们预计全年水泥产量有望保持9.00%左右的增速。从目前各区域需求情况看，华东地区需求正待启动，华北地区需求持续偏弱，西南地区需求保持较好，西北、东北、中南多数地区需求稳定，随着9月份淡旺季施工的转换，环比需求的改善使得四季度水泥价格环比上涨为大概率事件。