有色：子行业冰火两重天沾“新”金属有望受宠

全年收入下降，价格推动筑底

根据统计，截至2010年4月26日，公布2009年年报的52家有色金属上市公司实现主营收入总额3242.41亿元，同比减少7.42%；实现净利润71.9.82亿元，同比减少11.91%。在52家有色金属上市公司中，有6家亏损，业绩同比下滑的有14家。

2009年一季度有色金属行业整体亏损，原因在于一季度有色金属价格整体仍处于底部运行，价格水平还处在成本线之下。随着2009年价格的不断上升，环比看各个季度的营业收入稳定增长，净利润在二季度扭亏为盈后稳步回升。

盈利能力企稳，成本大幅提升

总体看，2009年有色行业的盈利能力略微下滑，净资产收益率从2008年的4.81%下降到3.45%，总资产收益率从2008年的2.61%下降到1.8%。但是，对比第一季度的-2.16%和-1.12%，盈利能力环比有了较好的改善。行业盈利增长之所以没有跟上行业产品价格的涨幅，主要原因在于成本的大幅提升，这集中表现在行业毛利率的下滑。有色行业毛利率从2008年的12.43%下降到2009年11.1%，净利率则从2008年的2.59%下降到2009年的2.22%。

2008年数据显示，在有色类上市公司进行的套保业务中，90%的公司都在盈利，其中有部分公司还实现大幅盈利。但是，这种情况在2009年没能得以延续。我们从投资收益/营业收入看，该比率从2008年的1.52下降到2009年的-0.18，这说明投资部分对业绩贡献的比例在减少。

库存大幅回升，减值风险放大

受美元贬值影响，全球有色金属价格大幅上涨，但由于全球经济还没有完全复苏，整体需求仍然不足。尽管有色金属价格较高，但有色金属行业效益并不好。这种情况下，库存已开始出现较大回升。如果存货价格大幅波动，导致企业计提减值，将对当期盈利产生重要影响。从历史上看，有色金属行业存货对盈利和净资产存在重大影响。截至2009年四季度财报，行业内上市公司存货占总资产值为20.5%，存货约是归属母公司净利润的12倍左右，存货利润比有所下降，但仍高于历史平均的10倍。

子行业分化明显，黄金业最靓丽

各子行业业绩分化十分明显。从年报看，业绩最好的是贵金属，黄金2009年净资产收益率达到20%，主要在于黄金价格在2009年仍在高位运行。铝行业因价格跌幅最深而整体亏损，2009年的净资产收益率为-5.22%。

毛利率上升最快的当属铜和铅锌，分别从2008年的7.93%和11.87上升到9.64%和12.91%。毛利率表现最差的当属铝和小金属，分别从2008年的9.8%和28.18下降到5.28%和18.68%。

资产负债率上看，最低的是黄金，一直维持在32.9%；最高的是铜，2009年为59.4%。其中，上升最为明显的是小金属，从2008年的39.14上升到2009年的55.61。

存货周转上看，上市公司的存货周转率总体在下降，其中黄金和小金属的年内波动最为明显，并且分化严重。2009年黄金和小金属的存货周转率分别为10.3和1.8。

行业趋势展望

我们认为，2009年基本金属价格已基本完成向均值回归的过程，未来国内投资增速趋缓、外围经济复苏坎坷均可能成为需求增长的羁绊，而全球范围流动性收缩预期、美元阶段性走强等因素将削弱有色金属市场的投资性需求。我们相信，有色金属价格和有色企业盈利的回升均难言一帆风顺。

经济结构调整推动产业结构调整，在寻找新增长模式的过程中，我们认为，更多的投资机会有望出现在与新产业、新技术相关的有色金属新材料领域，例如稀土、锂。

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