需求预期阶段转好 镍价冲击全年高点

　　海外镍矿供给全面宽松　政策悬念难阻矿价下行

　　海外镍矿供给趋于宽松，海关数据显示，一季度镍矿进口量同比增长1.17倍。红土镍矿方面，一季度中国从印尼进口镍矿约330万吨，同比增长约10倍。印尼矿回归市场加速，根据最新的配额及国内需求测算，今年中国从印尼进口镍矿或增长4倍以上。菲律宾雨季已经结束，现阶段镍矿出货好于去年同期，一季度中国从菲律宾进口镍矿同比增长14%。近期，菲律宾政府计划出台新的采矿限制法案，矿山采矿范围将由产量及加工量决定。笔者认为，该法案对存量影响不大，但可能会影响矿山的后续开发。新喀里多尼亚与危地马拉等地区，一季度镍矿出货较去年同期也在增长，边际矿山退出市场缓慢，接下来红土镍矿的外部竞争恐将更加激烈，国内镍铁厂将获得更强的定价优势。

　　硫化镍矿方面，从进口量推测，海外存量的修复已经在悄然发生。中国一季度从南非、俄罗斯、澳大利亚的镍矿进口量同比分别增长33%、47%、26%，从加拿大的镍矿进口也出现了从无到有的变化。如果从进口推断冶炼厂需求，未来国内精炼镍及镍盐产量可能将有所增加。镍价现阶段已经在13000美元/吨以上运行，且矿山对需求的展望相对乐观，笔者认为，澳大利亚前期停产的边际产能，接下来回归市场的可能性逐渐增大，最快可能在下半年会有复产的消息。总体上看，硫化镍矿供给修复的节奏快于此前的预期，这将为接下来中游产量恢复提供原料上的保障。

　　综上所述，5~6月份镍矿供给环境将进一步宽松，尤其是红土镍矿。国内镍矿港口库存及隐性库存将延续回升势头，矿价接下来将继续承压运行。换个角度看，中国对镍矿的需求不断增长，预示着未来原生镍产出水平可能会继续攀升，供给增长的压力将自上而下传递。消息面方面，菲律宾政策的不稳定对矿价或有情绪支撑，但难以阻止矿价下行的大趋势。

　　原生镍供给小幅增长　产能瓶颈阶段性出现

　　国内高镍铁与镍矿比价继续走高，镍铁厂盈利仍处在扩增周期。高利润已经开始吸引部分边际产能回归市场，4月份国内镍铁产量或重回4万金属吨之上，5月份预计还有镍铁厂复产，但对于核心产能而言，由于产能利用率已处于相对高位，增产的空间倒是不大。低镍铁方面，环保高压持续，且企业整体资金趋紧，接下来边际产能回归市场难度较大。总体上看，5月国内镍铁产量或维持小幅增长，预计在4.1万~4.2万金属吨，未来在新增产能投放之前，产量水平已接近峰值。

　　印尼镍铁产能仍处于投放周期，产量接下来将继续增长。印尼本土企业Indoferro在4月份复产，中资企业里面，德龙接下来可能会增开生产线，印尼青山去年四季度在建的4条生产线也可能会投产，福建泛华矿业5月份将复产1台高炉。笔者认为，在德龙与青山新的不锈钢产线投产之前，这部分增量可能会发运回国，预计中国从印尼进口镍铁在5~6月份会出现回升，但绝对增量预计不大，主要是国内需求偏弱，且比价关系对进口有一定抑制。其他地区，如新喀里多尼亚、缅甸、日本等，出口至国内的镍铁整体仍处于收缩状态。

　　前面有所提及，国内硫化镍矿进口量显著回升，可能预示接下来精炼镍或镍盐的产量会有所增加。金川镍板产量或略有回升，主要是镍板利润有所改善，但增量预计不会太大。国内精炼镍供给弹性短期主要取决于进口，一季度国内进口精炼镍同比增长约40%至6.07万吨，去年基数相对偏低，这一水平较2016年还有不小差距。考虑到俄铝事件引发的担忧令比价大幅下调，目前精炼镍理论进口大幅亏损，这种情况下进口量很难有显著增长。综合判断，国内精炼镍整体供给短期不会有明显改善，4月份整体供给或因进口收缩而下降，5月份在此基础上或略有回升。

　　综上所述，5月份国内原生镍供给或小幅增长，增量贡献或主要来源于镍铁厂增产或复产，以及进口量环比的回升。但精炼镍整体供给预计回升幅度有限，如果5月比价关系依然不利于进口，精炼镍整体供给甚至有收缩的可能。总体上，国内原生镍供给在5月份或温和回升。消息面上，5月份国内环保行动对市场情绪恐产生一定影响，笔者认为，核心产能限产或停产可能性不大，但低镍铁生产商可能会受到影响。但也要警惕环保力度超预期导致部分核心产能停产。

　　库存去化阶段见效　不锈钢厂镍料需求改善

　　据我的不锈钢网统计，2018年一季度，中国不锈钢300系粗钢产量累计274万吨，同比增长0.6%，增速较前期明显放缓。整个一季度，国内不锈钢厂盈利持续收缩，钢厂减停转压力增大，但由于国内不锈钢厂对于亏损存有韧性，一季度减停转实际的规模还是较为有限，300系产量并没有出现明显萎缩。长期来看，国内不锈钢基本面仍在恶化，印尼产能冲击国内市场，而国内终端需求又承受着下行压力，库存压力卷土重来，包括不锈钢价格易跌难涨这些现象背后，本质仍然是产能过剩的加剧。

　　短期来看，国内供给释放增速放缓，终端需求悄然补库。4月下旬起，市场开始了新一轮库存去化。据我的不锈钢网统计，截至4月27日当周，无锡与佛山地区300系总库存约25.1万吨，库存较3月份高点下降2万多吨，其中，300系冷轧库存较去年同期低约34%。无锡电子盘库存仓单从3月份高位回落，截至4月27日，304不锈钢库存仓单约4.5万吨，较3月份高点下降约3万吨。总体上看，国内库存压力阶段缓解，这将为接下来国内不锈钢涨价创造条件。

　　综上所述，5月份国内终端需求补库或将延续，这种补库更多是由前期低库存，以及市场情绪所决定，并非由下游订单的持续回暖所驱动，笔者认为可持续性不强，可以理解成终端需求的前置。下游补库叠加供给释放阶段放缓，不锈钢价格在5月份阶段反弹可能性较大，对钢厂生产将产生一定正面促进作用，前期减停转压力阶段减弱，市场对镍料需求的预期在5月份或有阶段性改善。中期来看，由于不锈钢供需过剩趋势并没有发生改变，后期国内及印尼仍有产能会释放，而终端需求增速会有放缓压力，笔者担忧下一轮不锈钢基本面走弱的影响将会更大。

　　投资建议

　　宏观利空因素仍在发酵，利率上行环境下美元指数震荡走强，叠加贸易商升级的担忧未散，5月宏观环境对镍价偏利空。国内经济运行方面，4、5月份制造业PMI指数存在下行压力，可能导致市场对内需的展望偏负面。

　　基本面方面，供给阶段增长瓶颈初现，而5月份最大的变化可能来自下游需求的阶段性复苏，市场对不锈钢镍料需求的预期或有阶段改善，但这仅仅是短期效应。截至4月27日当周，全球精炼镍显性库存约34.8万吨，其中，上期所库存已降至4万吨左右，库存处于下降通道将继续对镍价形成支撑，且国内低库存已产生软逼仓压力，4月27日当周，沪镍1807合约较1809合约转为升水，结构上的变化或增强市场多头的信心。

　　综合考虑各种因素，笔者认为，5月份镍价将震荡走强，全年高点将在二季度出现，沪镍主力合约目标价格11万元/吨，单边建议短线逢低做多操作，中线继续等待沽空机会。套利方面，密切关注1807与1809升贴水变化，如果1807较1809升水超过800元/吨，建议空1807多1809，核心逻辑在于随着1807空头逐渐展期，软逼仓压力将下降，且基本面中期并没有发生显著改善。（东证衍生品研究院）

　　转自：中国有色金属报

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